• Ionut Traian Matei

El BCE y las políticas monetarias no convencionales tras la Gran Recesión (2/2).

Como continuación al post que publicamos la semana pasada ¿Cómo funciona el BCE? Así establecen sus políticas los bancos centrales. (1/2), en el que explicamos la manera en que el BCE realiza la política monetaria, nos proponemos avanzar en el análisis de las herramientas que dispone un banco central para llevar a cabo su política.


Durante los primeros años de la Gran Recesión, los bancos centrales realizaron una política convencional bajando los tipos oficiales con el fin de dar soporte a la actividad económica. No obstante, una vez agotado el recorrido a la baja y observándose la debilidad de la recuperación, se hizo necesario el recurso a nuevos instrumentos no convencionales.



¿Qué son las políticas monetarias no convencionales?


Las políticas monetarias no convencionales o también conocidas como políticas de expansión monetaria cuantitativa del balance (EMC), han de ser vistas como una extensión natural de las operaciones convencionales de los bancos centrales, cuando los tipos de interés oficiales llegan a niveles muy bajos (Benford y otros, 2009).


Entre los tipos de instrumentos no convencionales destacamos (Berganza, Hernando, & Vallés, 2014):

  1. Las compras de activos financieros y cambios en los balances de los bancos centrales (Quantitative Easing).

  2. La orientación futura de la política monetaria (Forward Guidance).

  3. Las facilidades de crédito al sistema bancario (Credit Easing).

La aplicación de cualquiera de estos tres instrumentos de política no convencional está condicionada a la estructura de la economía y más concretamente a la forma en que las economías domésticas y las empresas obtienen su financiación. En el caso de la Unión Europea está mucho más ligada al sector bancario mientras que, por ejemplo, la economía norteamericana depende más de los mercados de capitales.



1. Las compras de activos financieros y cambios en los balances de los bancos centrales


De una forma más precisa, se entiende por quantitative easing (QE) aquella política que expande el balance del banco central con el fin de incrementar las reservas bancarias Bernanke y Reinhart (2004). Mientras tanto, desde un enfoque más amplio, Blinder (2010) entiende como QE cualquier cambio en la composición y/o tamaño del balance del banco central, diseñado para facilitar la liquidez y/o condiciones del crédito en la economía. Mediante esta concepción se engloba el incremento del volumen de los activos, la modificación en su composición en función del plazo o el riesgo dentro del balance del banco central con el fin de facilitar el crédito en la economía.


¿Cuál es el mecanismo que emplean los programas de compras de activos?


La aplicación de las medidas de compras de activos por parte del Banco Central Europeo ha discurrido principalmente a través de dos canales (Berganza, Hernando, & Vallés, 2014):

  1. Mediante la composición de la cartera de activos (portfolio-balance channel), el aumento de la demanda del activo adquirido por el banco central provoca que aumente su precio y, por tanto, se reduzca el rendimiento del mismo. Asimismo, al disminuir el precio del riesgo, aumenta la demanda de otros activos con mayor riesgo como los bonos corporativos o las acciones, con lo que se eleva el precio de los mismos, se reducen los costes de financiación y se produce un efecto riqueza, incentivando el gasto y la demanda nominal.

  2. A través del canal de señalización (signalling channel), considera el impacto de las compras de activos sobre las expectativas de los agentes económicos que confiarán en que política monetaria seguirá siendo expansiva durante un periodo prolongado, lo que incide sobre las perspectivas de los tipos de interés de corto plazo y sobre la rentabilidad de los activos de largo plazo, favoreciendo una expansión de la demanda.

Por otro lado, en los programas de compras de activos que llevan asociada una expansión del balance del banco central, se produce un aumento de las reservas no obligatorias de las instituciones financieras en el banco central y, por tanto, un incremento de la base monetaria. Sin embargo, desde el inicio de la crisis se ha reducido notablemente el multiplicador monetario y, por ello, este aumento de la base monetaria no se ha trasladado más que en una pequeña cuantía a los agregados monetarios.



2. Indicaciones sobre la orientación futura de la política monetaria (forward guidance)


En situaciones de gran incertidumbre en el entorno económico, los bancos centrales utilizan diferentes herramientas de comunicación para explicar cuáles serán sus políticas monetarias con el objetivo de que los agentes pueden predecir esas decisiones y reducir así la incertidumbre del entorno.

De esta misma manera, la transparencia en la gestión de la política monetaria aumenta la credibilidad de los bancos centrales y la efectividad de sus decisiones al alinear las expectativas de los agentes con las necesarias para conseguir los objetivos de la política monetaria.


¿Cómo se transmiten las políticas de forward guidance a la economía?


Las políticas de forward guidance pueden transmitirse a la economía a través de tres

canales principales (Berganza, Hernando, & Vallés, 2014):

  1. La curva de tipos de interés, pues el anuncio de la senda esperada de los tipos oficiales influirá en los tipos de interés a largo plazo, los más relevantes para las condiciones de financiación de los agentes.

  2. La reducción de la incertidumbre sobre las decisiones de política monetaria en el futuro, lo que puede reducir la prima por plazo, la volatilidad y las primas de riesgo.

  3. La reducción de los tipos de interés reales cuando los tipos de interés oficiales están en el límite cero vía menores tipos nominales y mayores expectativas de inflación, siempre y cuando no se interprete este anuncio como indicativo de unas peores perspectivas económicas.

3. Facilidades de crédito al sistema bancario


En contextos de debilidad económica, junto a los programas de compras de activos y a los esquemas de manejo de expectativas, los bancos centrales también han puesto en marcha intervenciones específicas con el objetivo de estimular la actividad mediante un mayor dinamismo del crédito bancario.


Con ello, se pretende reducir los costes de financiación de los bancos e incentivar la oferta de crédito al sector no financiero con mayor dificultad para obtener financiación (pequeñas y medianas empresas, y familias excluyendo la compra de viviendas).


Concretamente, en junio del 2014, BCE aprobó el Targeted longer-term refinancing operations (TLTRO), una serie de operaciones de financiación a plazo más largo con las que se buscaba favorecer los flujos de la política monetaria a la economía real.

El funcionamiento de estas operaciones era tan simple como ofrecer prestamos a largo plazo -entre 3 y 4 años- a los bancos para que estos, a su vez, puedan prestar a las empresas y familias. Los bancos participantes en la TLTRO podían obtener financiación por un importe superior al límite marcado del 30% de los prestamos vivos a empresas y consumidores y, además de esto, financiarlos a un -0,4%.


A la TLTRO le siguió la TLTRO II en mayo del 2016 y alcanzó junto con la primera operación un saldo total de 762.000 millones de euros.




Conclusión


Como hemos explicado a lo largo de estos dos artículos, el principal objetivo de la política monetaria del Banco Central Europeo es mantener la estabilidad de precios en el medio plazo.


Para logarlo, su función principal es facilitar el control de los tipos de interés a corto plazo, gestionar la liquidez del sistema y señalar la orientación de la política monetaria, de tal manera que la política monetaria se transmita a las condiciones financieras de la economía y a las decisiones de gasto y de financiación de los agentes, y, por esta vía, en última instancia a la inflación.


No obstante, la crisis financiera internacional y la posterior crisis de la deuda soberana en la zona euro requirieron que el BCE realizara sucesivas adaptaciones del marco operativo para atender sus objetivos, las conocidas como políticas no convencionales.

Actualmente, dado el contexto en el que se encuentra el Eurosistema y con las perspectivas empeoradas, el BCE tiene poco margen de maniobra.


Mario Draghi ha anunciado una nueva serie de estímulos para septiembre, pero ¿de qué herramientas dispone el BCE? Ya ha comenzado cambiando la orientación de la política (la explicada forward guidance), parece improbable que reduzca la tasa de interés de referencia (actualmente en el -0,4%) y, en caso de decida lanzar una nueva ronda de compra de activos (QE) rebasará el límite autoimpuesto sobre la cuantía de deuda que puede tener de un país miembro.


¿Alcanzarán los nuevos estímulos la compra de bonos bancarios y acciones? Sea lo que fuere, desde The Financial Report estaremos atentos a la senda que tomará el BCE para activar la economía.



Bibliografía


BCE. (Octubre de 2010). LA RESPUESTA DEL BCE A LA CRISIS FINANCIERA. Boletin Mensual BCE.

Benford, J., Berry, S., Nikolov, M., Robson, Y., & Young, C. (2009). Quantitative easing.

Berganza, J., Hernando, I., & Vallés, J. (2014). Los desafíos para la política monetaria en las economias avanzadas tras la Gran Recesión. Banco de España.

Blinder, A. (2010): «Quantitative easing: entrance and exit strategies», Federal Reserve Bank of St. Louis Review, November-December, págs. 465-479.

Esteve, V., & Prats Albentosa, M. A. (2011). internacional, La utilización de medidas de política no convencional frente a la crisis financiera. Principios.

Gimeno, R., & Del Río, A. (2018). El recurso de la banca española a la financiación del Eurosistema. Boletín Económico. Banco de España.